Factor Investing: Il Value nelle Small Cap

Possiamo pensare all’investimento in società di piccola capitalizzazione ma con del valore inespresso come a dei piccoli ma preziosi gioielli ? Questo valore nascosto può essere colto attraverso il Value Investing ? Esistono 2 ETF quotati su Xetra, l’SPDR MSCI USA Small Cap Value Weighted e l’SPDR MSCI Europe Small Cap Value Weighted che permettono questa strategia, per analizzarne il comportamento cominciamo a rivedere i concetti di fattore Size e Value.

Il Fattore Size – Investire nelle Small Cap

Abbiamo visto nell’introduzione al Factor Investing che il fattore Size si riferisce al fatto che titoli di società a bassa capitalizzazione (Small Cap) tendono ad avere un premio al rischio maggiore di titoli ad alta capitalizzazione. Abbiamo confrontato le Small Cap rispetto alle Large Cap e Mid Cap nel primo articolo sul fattore Size.

Andamento dei vari fattori 2001-2021


Factor investing: Performance Momentum Low volatility SmallCap Quality
Performance Fattori dal 2001

Avevamo visto come negli ultimi 20 anni tutti i fattori abbiano avuto una performance complessiva maggiore dell’indice World, e che le Small Cap siano state spesso le migliori tra le migliori in termini di rendimento, contendendo a volte il primato al Value o al Momentum o al Quality negli ultimi anni. Utilizzerò in questa analisi l’indice delle Small Cap come sinonimo del fattore Size.

Investire nel SmallCap attraverso gli ETF

Esempi di ETF Small Cap ( tra parentesi ticker e isin):

  • iShares MSCI World Small Cap UCITS ETF ( IUSN: IE00BF4RFH31)
  • SPDR MSCI World Small Cap UCITS ETF (ZPRS: IE00BCBJG560)
  • SPDR Russell 2000 US Small Cap UCITS ETF (R2US: IE00BJ38QD84)
  • iShares MSCI USA Small Cap UCITS ETF (Acc)(CSUSS: IE00B3VWM098)
  • Xtrackers MSCI Europe Small Cap UCITS ETF 1C (XXSC: LU0322253906)
  • iShares MSCI Japan Small Cap UCITS ETF (Dist) (ISJP: IE00B2QWDY88)

Il fattore Value

Il fattore Value era già stato analizzato da Basu (1977) in uno studio sulla validità della teoria dei mercati efficienti, precisamente sulla relazione tra il rapporto prezzo/utili delle azioni con la loro performance. Ancor prima di Basu si parlava di Value investing (A questo stile vengono associati nomi come quello di Benjamin Graham e Warren Buffett.).

Investire nel Value attraverso gli ETF

Esempi di ETF su Borsa Italiana per esporsi al fattore Value :

  • iShares Edge MSCI World Value Factor UCITS ETF (IWVL:IE00BP3QZB59)
  • Xtrackers MSCI World Value Factor UCITS ETF 1C (XDEV: IE00BL25JM42)
  • UBS ETF (IE) MSCI USA Value UCITS ETF (USD) A-dis (USVEUY: IE00B78JSG98)
  • iShares Edge MSCI Europe Value Factor UCITS ETF (IEVL: IE00BQN1K901)



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Investire nel SmallCap Value attraverso gli ETF

I 2 prodotti per investire nelle Small Cap in abbinata al Value di cui parlavo prima sono:

  • SPDR MSCI USA Small Cap Value Weighted UCITS ETF (ZPRV: IE00BSPLC413 )
  • SPDR MSCI Europe Small Cap Value Weighted UCITS ETF (ZPRX: IE00BSPLC298)

Questi 2 ETF sono disponibili su Xetra dal 2015 e presentano un TER dello 0.3% annuo.

Analisi del Small Cap Value : Indici

Una prima precisazione da fare è che esistono diversi tipi di indici World Value.

Questa precisazione sui vari indici è importante perché avendo scelto di declinare questa serie di articoli sull’investimento fattoriale attuabile attraverso gli ETF a disposizione dell’investitore italiano (principalmente con prodotti quotati su Borsa Italiana) a volte la differenza di performance o rischio è da imputarsi più alla scelta dell’indice che al fattore.

I diversi indici Value

L’indice MSCI World Value: è la metodologia più classica, titoli a grande e media capitalizzazione che presentano caratteristiche di stile di valore complessive su 23 Paesi dei mercati sviluppati :

  • Price-to-Book Value : (valore contabile rispetto al prezzo)
  • Utili a 12 mesi rispetto al prezzo
  • Rendimento del dividendo

L’indice MSCI World Enhanced Value: Gli indici MSCI Enhanced Value sono progettati per rappresentare la performance delle società che presentano caratteristiche di valore relativamente più elevate all’interno dell’universo madre dei titoli. Sono utilizzati nella maggior parte degli ETF World Value:

  • Price-to-Book Value : (valore contabile rispetto al prezzo)
  • Price-to-Forward Earnings
  • Enterprise Value rispetto al Cash flow from Operations ( flusso di cassa dalle attività operative (CFO) indica la quantità di denaro che un’azienda ottiene dalle sue attività commerciali in corso e regolari)

Questo secondo indice è quello utilizzato negli ETF World Value come l’iShares Edge MSCI World Value Factor UCITS ETF (IWVL) ed altri.

L’indice MSCI World Value Weighted è un indice calcolato dal 2010 e utilizza i seguenti parametri contabili quali:

  • vendite
  • valore contabile (book Value),
  • utili (earnings)
  • guadagni in contanti (cash earnings)

Differenze tra i vari indici World

Qui una piccola tabella per riassumere alcune differenze tra gli indici

IndiceP/EP/BVPeso USA
World Classico23.83.368%
World Value17.02.268%
World Value W.15.31.751%
World E.Value11.71.240%
Dati al 29 ottobre : MSCI.com

Come vediamo i 3 indici Value differiscono abbastanza tra loro sia come rapporto prezzo/utili sia come peso degli Usa, con il Value Weighted a metà tra il World Value e l’Enhanced Value (in cui pesa molto il Giappone ad esempio).

Quest’ultimo indice è quello utilizzato nei 2 ETF SPDR MSCI USA Small Cap Value Weighted UCITS ETF (ZPRV) e SPDR MSCI Europe Small Cap Value Weighted UCITS ETF (ZPRX) per investire sulle SmallCap Value.

Questi indici Value Weighted sono stati utilizzati nei prodotti dopo un periodo di sottoperformance dell’indice Enhanced Value rispetto al World Classico quindi potremmo pensare (male) che questa scelta degli emittenti sia stata fatta per puntare su un cavallo con una miglior recente performance.


Scomponiamo le strategie Small Cap – Value

Utilizzerò in questa analisi gli indici MSCI:

  • World (standard ovvero Large + Mid Cap)
  • World Value W.
  • World E. Value
  • World Small Cap
  • World Small Value

Il periodo considerato è da giugno 2007 a luglio 2021 con dati mensili.

Factor investing: Performance Small cap e Value

Possiamo notare che il value nelle due versioni ha sottoperformato il world dopo il 2009, mentre lo Small sia Value che standard ha avuto un andamento simile con più volatilità.

Factor investing: Performance Small cap e Value

si nota come i 2 Value (grigio e nero) sottoperformino dal 2009, mentre la differenza di performance Small vs Standard (Large+Mid) sia positiva tra il 2009 e il 2020 (soprattutto lo Small Cap Value Weighted in verde che però soffrirà la correzione del 2020). La linea gialla è invece lo Small Cap Value Rispetto allo Small Cap standard.

Vediamo adesso gli indici MSCI:

  • Europe Small
  • Europe Small Value Weighted
  • USA Small
  • USA Small Value Weighted

Ovvero quelli investibili attraverso i 2 ETF indicati prima (SPDR MSCI USA Small Cap Value Weighted e SPDR MSCI Europe Small Cap Value Weighted).

Factor investing: Performance Small cap e Value

Possiamo vedere come le SmallCap americane abbiano fatto meglio di quelle europee e come il SmallCap Value Europa abbia sottoperformato soprattutto dopo il 2014. Lo si può vedere meglio da questo confronto delle differenze di performance che inizia da metà 2009.

Factor investing: Performance Small cap e Value

Rischio e Rendimento

Vediamo prima i rendimenti e la volatilità calcolata su base annua dei vari indici

Factor investing: Rischio e Rendimento Small cap e Value
Rischio e rendimento annualizzato World
Factor investing: Rischio e Rendimento Small cap e Value
Rischio e rendimento annualizzato Usa – EU

Possiamo notare come i vari indici value/small mostrino una volatilità maggiore degli indici standard e generalmente un rendimento minore. Vediamo ora i confronti dei solo extrarendimenti (ovvero Small Cap – World, Small Value W. -World, etc..).

Factor investing: Rischio e Rendimento Small cap e Value

In conclusione possiamo dire che:

  • l’indice Enhanced Value ha avuto dei risultati peggiori del Value Weighted sia a livello di rendimento che di volatilità (ricordo le perplessità espresse prima)
  • lo Small Cap Value ha fatto meglio del Large Value Weighted più per il fattore Small che per quello Value.
  • lo Small Cap Value Weighted Usa ha fatto meglio dello Small Cap Value Weighted Europa e questo risultato si riscontra poi nell’indice globale.

Alcuni articoli per approfondire il tema del Factor investing :

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